(文匯報文匯論壇) 政策扭曲的市場的後果──透視金融海嘯的起源

一些議員或許是好心,但扭曲市場機制的政策,必然會導致深遠嚴重的後果。 「社區再投資法」透過「次按」,用30年搞出一場「金融海嘯」的事故告訴我們,在同一邏輯下扭曲市場自然均衡的「最低工資」和「最高工時」,最後也必然會 像「社區再投資法」一樣,爆出致命的問題,然後再由整個社會的所有市民「埋單找數」。

金融風暴的源頭,是美國的次級按揭(Subprime Mortgage)1,但次按的「起源」才是所有事件的起因2。 次級按揭的出現,源於歷屆民主黨政客不斷催谷、終於在1977年卡特政府及其民主黨議員,全然不顧來自銀行界對監管法案強烈不滿,訂定「社區再投資法」CRA(Community Reinvestment Act)3,規定金融企業須對中低收入者貸款、及在中低收入地區投資,以改善弱勢群體的融資困難。 換言之,就是要規定商業機構大力借錢予「弱勢社群」 ,那麼政府便能不費一文,就可以透過立法,以商界資源改善「弱勢社群」的生活。 很熟悉,是嗎? 那不就正是「最低工資」的基本邏輯嗎!

立法規管不能不守,但銀行管的錢源於存戶,並不是自己的,借錢出去要穩健,就要取得相應的抵押作保。 買樓有「磚頭」作押,乍看來比較「穩陣」; 房貸於是成了最好的出路。 1993年初,克林頓更要求增加CRA管制條例,讓農村以及城鎮貧困區也可以得到更多的按揭貸款。 終於在1995年,新CRA生效,而且其中增加了一些條款,以鼓勵社區組織「投訴」沒有給「弱勢群體」足夠貸款的銀行,據聞匯豐銀行初到美國時也曾經被投訴。 借錢容易之下,美國人人買樓。 但要注意,這不是因為人們有錢買樓,只是政策扭曲市場行為的效果。 據估計,在CRA推動下,金融界共貸出了超過一兆億美金4

前些年經濟好,房價飈漲,恰好把這些風險隱藏起來; 而新版的CRA准許按揭資產被包裝成按揭證券出售,按揭證券化之後,風險亦轉嫁給投資按揭證券的個人和機構投資者,銀行順利套現,取得資金再融資。 當以樓按做抵押的證券進入市場 ,原本地區性的「次按」問題,就透過金融市場的「槓桿」越滾越大,加上全球金融一體化,次按相關的金融衍生產品規模越大,深陷其中的國際金融機構就越多。 30年下來,這個遲早會爆破的「泡沫」就越來越恐怖了。

終於經濟衰退跡象出現,房價急速下挫,原本供不起樓的人開始斷供,把房子丟給銀行,「次按」這金融核彈終於爆發。 銀行用來分擔自己風險的金融衍生產品成了暴風眼,造成了金融機構巨大的虧損。 連鎖反應把所有相關機構拖入漩渦,「海嘯」席捲全世界。

「社區再投資法」以官員的「喜好」,指揮借貸投資的邏輯傾向,強行製造出不正常的「市場」。 但這「官定」的畸形市場能夠長久運作下去嗎? 「次按」的故事告訴我們,「非自然」的市場均衡,比短期的市場失衡更可怕,問題被壓下越久,爆發出來的時候就會越嚴重和可怕。

回看香港,同樣是要協助解決「弱勢社群」的住房問題,我們的廉租屋和居者有其屋雖然也有扭曲市場,也曾經出現過「八萬五」之禍,但由於這房屋資助經費清楚地被列出為政府開支,沒有被政策隱藏在商業開支和資產裡,要出問題也沒有那麼嚴重,香港的房屋資助模式,看來值得美國借鑑。 由此可見,要搞福利,明刀明槍的由政府派錢好了,要靠扭曲市場機制去搞房屋福利,最後還不是由納稅人給的公帑去「救市」找數,錢只是遲點由口袋出走罷! 現在還把全球金融市場也拉上去陪葬! 值得嗎?

在相同邏輯下訂出的「最低工資」政策構想

而「最低工資」的邏輯,其實就是和「社區再投資法」的設想是一脈相承的:官員的法規魔術棒一揮,市場就要在一個不符市場合理效益,但符合某種指導「理想」的位置運作。

原本,不同的工作酬勞應按市場供求而不同,市場工資低,有可能是經濟轉型,人力資源錯配,但可能難於透過政策解決,迫僱主加人工看來簡單得多。 「最低工資」是「官員規管」凌駕自然市場的秩序,硬要把價格統一,就必然會「扭曲」在雙方自願之下,自然形成,千變萬化的勞僱合約,而「理性價」和「官價」的差價,就會是名為罰則規管的「交易費用」。 無論訂在那個水平,「最低工資」都只會剝奪勞資雙方的訂價自由,減少可出現的僱用合約選擇。 市場會被「官管」歪曲,變成畸形。

「付出」和「得到」的價值相「等價」才是真正的「公平」,「等價交換」在現實裡是真實不虛的「鐵律」。 法例一旦規定了「最低工資」的價碼,若這數字高於現有的市場水平,給了更多的錢,付錢的一方自然會要求更高,以達到「等價」這定律。 市場會因此而傾斜向高質素的僱員,能力強、年輕、外觀較好、學歷較高的、……附加價值高的,條件好的人,會比「弱勢」的待聘人士更易找到工作。 年紀稍大、外觀稍遜、學歷和經驗較差、……的待聘人士,原本可以用較低的薪資爭取到職位,以工作能力和表現取得「力爭上遊」的機會,就會被從此摧毀5。 淪為失業者的他們,選擇權被剝奪後,「好心」的議員們會為他們申領綜援,這張選票就更穩陣了。

「最低工資」就著官方的「就業」和「薪酬」數字來解讀出的表像,自然只會對立論者有利。 但相信「領取綜援」 和「失業者自殺率」的數字,會告訴我們一個不同於官方詮釋的真相。 2005年,香港大學防止自殺研究中心研究顯示,失業人士自殺率遠遠高過整體人口自殺率,數字指出,如果以每10萬人計,正常人的自殺率為14.4,但失業人士的自殺率就會是高達158.4,比正常人高出11倍! 「弱勢」的待聘人士通往「地獄」的道路,就是通過「好心」議員提出的「最低工資」鋪成!

只是,提出「最低工資」的那些議員老爺們,到時早退休享清福去了。

文匯報 文匯論壇 - 日期:2008年10月15日

http://paper.wenweipo.com/2008/10/15/WW0810150007.htm 

(灰色之文字為文匯報論壇刪去之段落)


[1] 所謂的次級抵押貸款是指向低收入、少數族群、受教育水平低、金融知識匱乏的家庭和個人發放的住房抵押貸款。可基本歸納為:
(1)個人信用記錄比較差,信用評級得分比較低。
(2)貸款房產價值比和月供收入比較高。
(3)少數族群佔比高,且多為可調利率,或只支付利息和無收入證明文件貸款。
(4)拖欠率和取消抵押贖回權比率較高。
http://lukepost.blog.hexun.com/23736682_d.html

[2] 要瞭解事件的起因此短片非看不可: 「Burning Down The House: What Caused Our Economic Crisis?」  http://www.youtube.com/watch?v=1RZVw3no2A4

[3] 同樣「平等信貸機會法」(Equal Credit Opportunity Act)在隔年通過,要求貸款機構不能因借款人種族、膚色、年齡、性別、宗教信仰、原國籍和身份差異有任何信貸歧視。

[4] 房利美、房貸美呢類政府支持機構(Government Sponsored Enterprise),配合政客「幫人買樓」承諾,係咁向銀行收購包括次按在內按揭資產,再包裝成按揭債券,全美12萬億美元按揭市場,一半都有佢份。 既然有「政府支持」,投資者就算知道次按可能「有毒」,自然都會放心接貨。 (23Sep.2008蘋果批)

[5] 已過時的「綜援」現在根本就不鼓勵受助人重返社會工作,因為制度本身對對額外收入和「欺騙綜援」的種種管控條文,令受助人找不出重返勞動市場的誘因,根本就需要全面檢討。 其實,政府與其搞「最低工資」,不如真正的去面對「在職貧窮」的問題,全面修繕過時的「綜援」制度,把協助弱勢社群的援助獨立起來,再仿傚費利文提出的「負入息稅」,或設立「低收入補助」,以免除公屋租金和透過全面的交通津貼資助(可以經只能用於交通的八達通咭控制),免去低收入者「住」和「行」的負擔,相信一定會比「慷他人之概」的最低工資實惠有效。


 陶傑的看法,也和我一樣。


金融海嘯的前世今生

陶傑 - 坐看雲起時 [2008年11月5日- 壹週刊974期]


美國金融海嘯,全球輿論指摘雷曼兄弟的猶太人老闆,大罵布殊政府應變不力,又抨擊西方資本主義制度鼓勵貪婪,自由市場是一切罪惡的元兇。

遠東的評論人也跟在《紐約時報》的左傾作者屁股後亂喊。 過去二十年,美國發生了什麼事? 沒有在美國住過、對這個社會透徹瞭解的人,沒有發言權。
說金融海嘯與自由市場無關,是美國的左派搞出來的,一定沒有人相信,然而,看看九十年代以來的現實。

一九九三年,民主黨的克林頓上台,馬上成立一個小組,鼓勵低收入和少數族裔多向銀行借貸置業。 克林頓政府修改了美國的「社區再投資法案」(Community Reinvestment Act),簡稱CRA,重新制定規則,決定全國銀行的評級,以銀行向低收入者的借貸的額度為標準。

此一評級制度,叫做CRA Rating,在美國做過銀行這一行的人都知道。 CRA對銀行的評級幾乎有生殺大權。 一間銀行最終決定合併、擴張,甚至在各地開分行,都要交出像樣的CRA評級報告。 CRA評級低,無疑宣佈一家銀行的死刑。

克林頓修改了CRA的評級制,就已經是行政干預市場危險的第一步。 政府的尚方寶劍亮出來,各地銀行家豈敢不從? 金融界馬上收到此一強硬的威脅訊號,他們沒有選擇,只有一改銀行家審慎理財、嚴審借貸的傳統智慧,放鬆銀根,錢向外借得多,自己也多賺傭,CEO和小經理何樂而不為? 也迎合克林頓「人人有屋住、個個有工開」的夢想。

由九十年代中期開始,美國各地銀行借貸開始氾濫。 房屋借貸的要求降低到百分之三的存款。 也就是說,買一座五十萬美元的房子,業主只需在一個短時期在銀行有一萬五千存款就可以。 存款不夠,向親友借一筆錢放進去,像七十年代香港人申請移民的資產審查一樣,矇混過關,也可以得到借貸。

後來索性由百分之三的下限也取消,變成零存款也可以借到錢。 由一九九四年至一九九九年,美國黑人和墨西哥裔移民,擁有房產的人口,增加了二百萬。

今天不知就裡的人,大罵布殊和保爾森,向市場注資七千億,是社會主義所為。 但克林頓呢? 克林頓才是真正的美國共產黨員。 共產黨用暴力打土豪、分田地,開倉派米,克林頓以行政命令修改銀行的評級法案,威脅銀行開倉。 這種行為假民主的名義而行,甚為陰險,今天的美國人太失憶了。

不可以歪曲歷史。 九十年代中期,美國的少數族裔和下層人士,個個都成為業主,一時之間,他們當然感激克林頓。 但以後呢? 短短幾年,日子似乎過得很好:前後花園、上千呎的大廚房、開一架汽車(汽車當然也能分期付款)、去超級市場大包大罐的買火腿和麥片,就像荷李活電影裡的女主角梅麗史翠普。 好景不長,幾年之後,低收入人士的薪金沒有增加,他們還有幾張信用咭。 克林頓製造了「明天會更好」的假象,低下層的業主拚命以信用咭消費。 那幾年房產不斷上升,克林頓式的種金術產生奇效,有的人賣掉房子,賬面賺了,改買更大的屋,銀行經理花言巧語:繼續借貸吧,而且抵押的門檻調得更低。

但忽然之間利息逐步增加,低收入者和少數族裔人士才發現這樣的空手道,原來是一帖毒藥。 美國的次按危機就是如此發生的。 誰擁有次按的房產? 不是勤懇積蓄,腳踏實地的中產階級,當然也不是億萬富豪,而是九十年代被克林頓哄騙上車、本來根本不應買房子的低下層業主。 最後他們的房產成為銀主盤,美國的人權很超然,他們拍拍屁股一走了之。 銀行面對無數呆壞賬,銀行經理拍拍屁股,也一走了之。 最後是雷曼兄弟和AIG,平時坐頭等艙飛機、吃魚子醬喝紅酒的一批金融貴族,也拍拍屁股,等布殊和保爾森的七千億的輸血救命錢。

今天的世人只看到眼前的一角。 雷曼兄弟和AIG的老闆固然是王八蛋,但九十年代中期,他們和他們的下屬沒有選擇。 花言巧語的克林頓為美國人放一層煙幕,以瀟灑的外表,滔滔的辯才,令美國人以為銀行的借貸可以無中生有,沒有實力也可以過富豪的舒適生活。 前生種孽,今世償還,今日只一味大罵布殊,是否公平?

布殊當然也有責任。 二○○三年紐約恐襲,把共和黨炸懵了,他們背後有軍火商和石油業鉅子,共和黨本來就相信只有小政府、大市場。 布殊八年,注意力都放在軍事和外交,一個戰爭內閣,沒有幾個理財專家,既然克林頓開了一個頭,讓市場層壓式滾動生財,布殊政府也樂得袖手不理。

那知道,就在下台前夕,這個定時炸彈爆炸了,引發全球的金融海嘯。 所有的前因,在二十世紀最後的幾年深深種下,布殊一上台,次按的自動波車輪早已密集滾動,叫也叫不停,一切都是所謂「機會平等」(Equal Opportunity)的錯。 自由市場經濟當然容許機會平等,但不能用行政的手段,把本來不平等的先天條件扭曲成平等。 平等,多少罪惡假汝之名而行?

今天民主黨的奧巴馬競選時聲稱推廣「全民保健」,錢從何來? 他鼓吹一個字:Change。 但克林頓那八年不是一切都Change了嗎? 沒有本事的人,靠吹水上了位,沒有經濟實力的人,靠次按成了業主。 這一切繽紛豐富的Change多美妙啊? 不就是四十年代毛澤東向上海的左傾的知識分子、全國的農民答應的一幅天堂美景?

如果說美國走向社會主義,罪魁是誰? 克林頓早年下手毛了一把,銀行市場亢奮起來,以後自己滾起雪球般的連環高潮,今天許多三流分析員,只看後半部金融銀行業失控氾濫的借貸市場自由,就像只罵一個跟男人亂上床的女人是「發花癲」(Nymphilia)的淫婦; 然而,這個淫婦在少女時代,是被一個男人強姦了之後受了刺激才大失常性,她不正常,因為一段慘痛的回憶。 這個強姦犯是誰? 不就是用一根雪茄起家的克淫頓?

 


過度槓桿海嘯禍源 G20決阻遏


【明報專訊2009年9月4日】

金融海嘯暴露銀行罔顧風險作高槓桿投資的黑洞,令各國驚覺加強金融監管的重要性,這亦是本月底匹茲堡G20峰會的重點。G20財長今天在倫敦舉行會議,為峰會定調,美國財長蓋特納出席會議前便呼籲G20制訂措施,限制銀行過度槓桿,處理這個海嘯禍源。

金融海嘯由美國的次按危機引起。在次按熾熱期間,金融機構的高風險衍生工具買賣,正是次按風暴演變成席捲全球的金融海嘯的關鍵。一直以來,美國信用評級低的低收入家庭,要付出較高代價才可貸款買樓。但科網泡沫爆破及2001年九一一恐襲後,聯儲局長期維持低息政策,按揭機構急於透過借貸來獲利,於是大量批出高息的次級按揭,令信用評級欠佳人士也可貸款買樓。

根據穆迪統計,美國1996至2004年間所有按揭中,只有9%屬次按,但2004至06年已升到21%。2006年美國次按總值600億美元。

CDO CDS「分散風險」

雖然低信用人士可以貸款,但按揭機構放貸時卻需面對較高的違約風險。以分散風險名義出現的抵押債務證券(CDO)等衍生工具,遂應運而生。CDO是按揭機構把按揭產品證券化的衍生產品,他們透過出售CDO,既可賺取資產管理收入及息差並,又可將風險轉移給其他投資機構。投資銀行等投資者買入這些債券後,為了轉移風險,又將這些抵押債券再分類切割,再跟其他債券及金融衍生產品組合,形成新的CDO產品。相關投資工具在這個「證券再打包」過程中,價格不斷攀高,最後的證券化商品價格,遠遠高於最初的房產價值。正是這個證券化機制,擴大了槓桿效應,令樓市一旦下挫,造成的波動亦難以估計。

樓市逆轉 高槓桿拖垮金融業

次按爆煲前,由於房價不斷上升,以住房按揭貸款為基礎的CDO的高回報率也自然得到保障。持有CDO的金融機構見獲利如此豐厚,紛紛通過槓桿融資,購入CDO,連不少銀行亦持有CDO。到2007年9月危機爆發前,美國住宅按揭抵押債券的規模高達5.5萬億美元。買入CDO的機構投資者,為了保障自己,又購入另一衍生產品──「信貸違約掉期合約」(CDS),這一保險機制讓它們可以對咗CDO 投資的風險,但原本的次按風險卻進一步向市場轉移。

就在CDO及CDS這些衍生工具暢旺之際,美國樓市泡沬卻因供過於求及美國進入加息期而爆破。2007年首季,美國次按嚴重違約率平均達8.3%,次按出現問題引發CDO以至整個金融市場的動盪。由於國際金融體系環環相扣,次按危機不僅造成按揭機構和對咗基金倒閉,還引發股匯債市的惡性循環,整個國際金融市場的資金流動受衝擊,信貸市場凍結,最終導致百年一遇的金融海嘯。

 


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       發佈日期: Wednesday October 15, 2008 HKT


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